文|AI財(cái)經(jīng)社 汪雯

編|姜來(lái)

民營(yíng)房企發(fā)債窗口正在開啟，融資困境迎來(lái)破局。

5月18日，碧桂園地產(chǎn)集團(tuán)有限公司發(fā)布公告稱，擬向?qū)I(yè)投資者公開發(fā)行公司債券(第一期)，發(fā)行金額不超過(guò)5億元，期限將為3年期，附第1年末及第2年末發(fā)行人調(diào)整票面利率選擇權(quán)和投資者回售選擇權(quán)。

5月20日晚間，碧桂園地產(chǎn)已完成2022年第一期公司債券“22碧地01”的簿記建檔工作。在信用保護(hù)合約的支持下，本期發(fā)債吸引了包括國(guó)有大行、股份行和證券公司等多家機(jī)構(gòu)踴躍參與投標(biāo)過(guò)程。最終，碧桂園公司債券的發(fā)行過(guò)程圓滿落地，票面利率4.5%。

這是碧桂園被監(jiān)管機(jī)構(gòu)選定為示范房企后，首次發(fā)行人民幣債券。在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，龍頭民營(yíng)房企的示范效應(yīng)，將幫助民營(yíng)房企逐步恢復(fù)公開市場(chǎng)的融資功能。此外，政府支持民營(yíng)房企融資措施加快落地，通過(guò)市場(chǎng)化的信用保護(hù)工具增信有助于民營(yíng)房企突破融資困境。

2022年，房地產(chǎn)行業(yè)基本面和資金面持續(xù)下行，板塊營(yíng)收放緩、毛利率繼續(xù)下行，房企的日子普遍過(guò)得艱難。但在這種行情下，碧桂園不僅被監(jiān)管部門列為示范房企，還能順利發(fā)債，足見它作為頭部房企的較佳的基本面以及持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力。

不過(guò)，讓外界好奇的是，此次發(fā)債是以示范的方式進(jìn)行，通過(guò)優(yōu)秀企業(yè)來(lái)引導(dǎo)公司債回歸正常渠道，那么此次碧桂園發(fā)的債究竟是什么？又能為其他房企起到哪些示范作用？

01 CDS是什么？

碧桂園的順利發(fā)債，讓不少優(yōu)質(zhì)的民營(yíng)房企看到了拿發(fā)債融資的“入場(chǎng)券”曙光。而在碧桂園這次的債券發(fā)行中，CDS信用保護(hù)合約的使用是一大亮點(diǎn)。

去年四季度以來(lái)，相關(guān)部門已出臺(tái)多個(gè)融資支持方案，為房企紓困。與過(guò)去幾輪融資支持不同，此次擁有了信用保護(hù)工具加持。

早在10日前，交易所債券市場(chǎng)就推出民企債券融資專項(xiàng)計(jì)劃。該計(jì)劃由中國(guó)證券金融股份有限公司運(yùn)用自有資金負(fù)責(zé)實(shí)施，通過(guò)與債券承銷機(jī)構(gòu)合作創(chuàng)設(shè)信用保護(hù)工具等方式，增信支持民營(yíng)企業(yè)債券融資。

很快市場(chǎng)傳出消息，碧桂園、龍湖、美的置業(yè)被選為“示范房企”，將陸續(xù)發(fā)行人民幣債券，同時(shí)創(chuàng)設(shè)機(jī)構(gòu)還將發(fā)行信用違約掉期（CDS）或信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋憑證（CRMW）信用保護(hù)工具，幫助民營(yíng)地產(chǎn)商逐步恢復(fù)公開市場(chǎng)融資功能。

信用保護(hù)工具是一種用于轉(zhuǎn)讓信用風(fēng)險(xiǎn)的金融衍生品。在約定期限內(nèi)，信用保護(hù)買方向賣方支付一定的信用保護(hù)費(fèi)用，當(dāng)發(fā)生債務(wù)人違約、破產(chǎn)等約定的信用事件時(shí)，賣方按約定向買方承擔(dān)部分或全部債務(wù)償付責(zé)任。

數(shù)據(jù)顯示，截至2020年6月末，民營(yíng)企業(yè)債券融資支持工具通過(guò)創(chuàng)設(shè)信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋憑證、信用保護(hù)合約及直接投資民營(yíng)企業(yè)債券等方式，已支持100多家民營(yíng)企業(yè)發(fā)行債券244只，累計(jì)發(fā)行金額1261億元。

據(jù)了解，信用風(fēng)險(xiǎn)緩釋憑證（CRMW）和信用違約掉期（私募CDS），都是信用保護(hù)工具的一種，由銀行間交易商協(xié)會(huì)于2010年和2016年先后推出。

兩者各有不同。CDS為一對(duì)一的合約類產(chǎn)品，不可流通；CRMW則為標(biāo)準(zhǔn)化憑證類產(chǎn)品，可在二級(jí)市場(chǎng)流通買賣。此外，CDS針對(duì)的是債務(wù)發(fā)行主體，可覆蓋特定企業(yè)的一攬子債務(wù)或信用事件，而CRMW僅對(duì)發(fā)債主體的單一債務(wù)進(jìn)行保護(hù)。

碧桂園此次債券的發(fā)行就啟用了CDS信用保護(hù)合約。早在2020年6月，紅星美凱龍發(fā)行公司債時(shí)就使用過(guò)CDS。不過(guò)，此前還沒(méi)有房企在發(fā)行境內(nèi)債時(shí)啟用信用保護(hù)工具。

有分析人士表示，信用保護(hù)合約是拓展民營(yíng)企業(yè)融資途徑、緩解民營(yíng)企業(yè)融資難問(wèn)題的創(chuàng)新性舉措。信用保護(hù)合約相當(dāng)于為投資者上了一層保險(xiǎn)，降低風(fēng)險(xiǎn)沖擊。同時(shí)，證券公司等信用保護(hù)賣方為債券發(fā)行人提供增信，有助于降低企業(yè)發(fā)債融資成本、提升發(fā)行效率。

對(duì)于房企而言，信用保護(hù)合約的使用，可有效擴(kuò)大直接融資規(guī)模。這對(duì)當(dāng)下的房地產(chǎn)市場(chǎng)和房企而言，不啻為久旱中的甘霖。

華泰證券在研報(bào)中稱，本次以信用保護(hù)工具支持地產(chǎn)民企債券融資，是對(duì)緩解民企融資難的進(jìn)一步落實(shí)。更為重要的意義在于，這次政策利好，將在一定程度上提振房地產(chǎn)市場(chǎng)信心，促進(jìn)改善房企融資環(huán)境。

02 房企融資的春天到來(lái)？

碧桂園這筆債券是民營(yíng)房企中首批帶有信用保護(hù)工具、并成功發(fā)行的境內(nèi)信用債。有分析人士表示，該筆債券的發(fā)行具有標(biāo)志性意義，向市場(chǎng)傳遞出積極信號(hào)。

示范房企率先試水“債券發(fā)行+信用保護(hù)”融資方案，成功破局融資困境，這在某種程度上體現(xiàn)了優(yōu)質(zhì)房企穿越周期的能力。

億翰智庫(kù)研究總監(jiān)于小雨表示，此次政策更像釋放積極信號(hào)，企業(yè)足夠安全、穩(wěn)健優(yōu)質(zhì)，才可能獲得政策傾斜。包括碧桂園在內(nèi)的三家示范房企自身基本面比較好、安全邊際較高。

2021年，碧桂園實(shí)現(xiàn)權(quán)益銷售金額5580億元。今年一季度，碧桂園權(quán)益合同銷售金額約992.3億元，累計(jì)權(quán)益銷售回款率達(dá)95%。在行業(yè)下行的周期里，碧桂園的基本面并未受到太大沖擊。

而碧桂園在財(cái)務(wù)上也保持著一貫的穩(wěn)健風(fēng)格。財(cái)報(bào)顯示，截至2021年底，碧桂園現(xiàn)金余額約1813億元，現(xiàn)金短債比約為2.3倍，凈負(fù)債率下降至45.4%，擁有相對(duì)充足的可動(dòng)用現(xiàn)金儲(chǔ)備，短期償債無(wú)憂。

今年以來(lái)，摩根大通、中誠(chéng)信國(guó)際等多家券商、機(jī)構(gòu)上調(diào)或維持碧桂園評(píng)級(jí)。在他們看來(lái)，2021年碧桂園的業(yè)績(jī)反映了在不利的宏觀環(huán)境、嚴(yán)格的房地產(chǎn)政策和激烈的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)下，公司業(yè)務(wù)仍表現(xiàn)出較強(qiáng)的韌性。

中指院認(rèn)為，隨著這一輪行業(yè)調(diào)整，一方面以碧桂園為代表的房企風(fēng)險(xiǎn)化解能力、穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)能力得以展現(xiàn)；另一方面，在經(jīng)歷了上年的集中違約后，投資者風(fēng)險(xiǎn)厭惡情緒加重。

因此，他們預(yù)計(jì)資金流向?qū)⒊霈F(xiàn)兩極分化情況，更多地向財(cái)務(wù)穩(wěn)健、信用等級(jí)較高的優(yōu)質(zhì)企業(yè)歸集。在這種情況下，碧桂園等優(yōu)質(zhì)房企未來(lái)會(huì)憑借更加穩(wěn)健的財(cái)務(wù)狀況穩(wěn)步拓展融資空間。

而在行業(yè)人士看來(lái)，碧桂園等示范房企債券的成功發(fā)行，更重要的意義在于，標(biāo)志著民營(yíng)房企發(fā)債窗口開啟，釋放出了“民營(yíng)房企融資環(huán)境回暖”的積極信號(hào)，監(jiān)管層也向市場(chǎng)明確釋放了對(duì)民企融資的支持和鼓勵(lì)。

近期政策暖風(fēng)頻吹。中央政治局會(huì)議多次涉及房地產(chǎn)相關(guān)內(nèi)容，為地產(chǎn)政策的寬松進(jìn)行定調(diào)，強(qiáng)調(diào)有效管控重點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn)，支持各地從當(dāng)?shù)貙?shí)際出發(fā)完善房地產(chǎn)政策、支持剛性和改善性住房需求，優(yōu)化商品房預(yù)售資金監(jiān)管等。

今年以來(lái)，多部門明確指出，支持民營(yíng)房企融資。中國(guó)人民銀行、證監(jiān)會(huì)、銀保監(jiān)會(huì)等部門也分別召開專題會(huì)議，均談及房地產(chǎn)融資、房企發(fā)債等問(wèn)題。

眼下，房企融資環(huán)境正逐步改善。遠(yuǎn)洋集團(tuán)等優(yōu)質(zhì)房企已“敲開”海外融資大門。同時(shí)，房地產(chǎn)開發(fā)貸和并購(gòu)貸正有序發(fā)放。5月6日，中國(guó)人民銀行表示，房地產(chǎn)開發(fā)貸一季度增加2900億元，比去年四季度增加4414億元。而截至目前，并購(gòu)貸額度放行超1700億元。

此外，根據(jù)中指院統(tǒng)計(jì)，今年以來(lái)全國(guó)已有超百城調(diào)整房地產(chǎn)政策200余次。5月15日，央行、銀保監(jiān)會(huì)下調(diào)房貸利率下限，進(jìn)一步降低居民購(gòu)房成本。

多家機(jī)構(gòu)認(rèn)為，近期地產(chǎn)政策利好頻出，體現(xiàn)了政策化解房地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)的決心。政策密集托底之下，市場(chǎng)對(duì)地產(chǎn)信心有望加速回暖，推動(dòng)改善房企銷售回款、融資，地產(chǎn)銷售拐點(diǎn)有望提前到來(lái)。

此次監(jiān)管層通過(guò)信用保護(hù)工具支持地產(chǎn)民企債券融資，無(wú)疑又是一劑“強(qiáng)心針”。有業(yè)內(nèi)人士預(yù)計(jì)，地產(chǎn)行業(yè)供需兩端政策修復(fù)將加速推進(jìn)，推動(dòng)行業(yè)格局加速優(yōu)化。

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